La crisis que se avecina
La administración Biden y la Reserva Federal están abusando de su poder mientras China espera afirmar su primacía sobre la economía mundial.
por David P. Goldman
El estímulo masivo del lado de la demanda combinado con restricciones del lado de la oferta en forma de impuestos más altos es una receta segura para la inflación y una eventual recesión.
El déficit presupuestario de EEUU para el año fiscal 2021 ascenderá al 15% del PIB de EEUU después de la aprobación de un estímulo adicional a la demanda de 1,9 billones $, según el Comité para un Presupuesto Federal Responsable (Committee for a Responsible Federal Budget), unas dimensiones nunca vistas en Estados Unidos desde la Segunda Guerra Mundial. .
Es difícil evitar llegar a la conclusión de que la irresponsabilidad fiscal de la administración Biden se debe a un cálculo político cínico. Es evidente que se propone emplear el presupuesto federal como un fondo de sobornos para distribuir beneficios a varios distritos políticos, apostando a que la avalancha de nueva deuda no provocará una crisis financiera antes de las elecciones al Congreso de 2022.
Los 2,3 billones $ adicionales en los llamados gastos de infraestructura que ha propuesto la administración consisten principalmente en donativos a los distritos electorales demócratas.
¿A DÓNDE VA EL DINERO EXTRABJERO?
Durante los 12 meses que terminaron en marzo, el déficit se situó en el 19% del PIB. Peor aún, la Reserva Federal absorbió prácticamente todo el aumento de la deuda pendiente en su balance.
A raíz de la recesión de 2009, cuando el déficit aumentó brevemente al 10% del PIB, los extranjeros compraron aproximadamente la mitad del total de nuevas emisiones de deuda del Tesoro. Durante los últimos 12 meses, los extranjeros han sido vendedores netos de deuda del gobierno de Estados Unidos (Figura 1).
El papel del dólar estadounidense como principal moneda de reserva del mundo se está erosionando rápidamente y una irresponsabilidad fiscal de este calibre amenaza con acelerar la caída del dólar.
FIGURA 1
La Reserva Federal ha mantenido bajos los ttpos de interés a corto plazo monetizando la deuda, pero los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo han aumentado en más de un punto porcentual desde julio. Los mercados saben que lo que no puede durar para siempre, no lo hará.
En algún momento, los tenedores privados de bonos (deuda) del Tesoro liquidarán los venderán, como han comenzado a hacer los extranjeros, y las tasas subirán bruscamente (Figura 2). Por cada aumento de un punto porcentual en el coste de financiar la deuda federal, el Departamento del Tesoro de los Estados Unidos tendrá que pagar un cuarto de billón de dólares adicional en intereses.
Podría pasar que Estados Unidos se encontrase entonces en la posición de Italia en 2018, pero sin los miembros ricos de la Unión Europea que para rescatarlo.
FIGURA 2
La avalancha de gastos federales ya ha tenido una serie de efectos peligrosos:
- El déficit comercial de bienes de EEUU en febrero de 2021 alcanzó una tasa anualizada de más de 1 billón $ al año, un récord histórico. Las exportaciones de China a los EEUU durante los 12 meses que terminaron en febrero también alcanzaron un récord histórico. El estímulo federal creó una demanda que las instalaciones productivas estadounidenses no pudieron satisfacer y produjo un auge masivo de las importaciones.
- Los precios de las materias primas para los fabricantes estadounidenses en febrero aumentaron al ritmo más rápido desde 1973, según la encuesta de la Reserva Federal de Filadelfia. Y la brecha entre los precios de las materias primas y los precios de los productos terminados aumentó a la tasa más rápida desde 2009 (Figura 3).
- El Índice de Precios al Productor para la demanda final aumentó a una tasa anualizada del 11% durante el primer trimestre. El Índice de Precios al Consumidor muestra un crecimiento interanual de solo 1,7%, pero eso refleja mediciones poco fiables (por ejemplo, el precio refugio, que comprende un tercio del índice, supuestamente subió solo 1,5% durante el año, aunque los precios de las viviendas subieron por 10%).
FIGURA 3
Si los extranjeros son vendedores netos de valores del Tesoro de los Estados Unidos, ¿cómo financia Estados Unidos un déficit externo en el rango de $ 1 billón al año? Estados Unidos tiene dos déficits que financiar, el déficit presupuestario interno y el déficit de la balanza de pagos, y aquí nos referimos al segundo.
La respuesta es: vendiendo acciones a extranjeros, según datos del Tesoro (Figura 4). Los inversores extranjeros se han estado deshaciendo de los bonos del Tesoro estadounidense y los bonos corporativos de bajo rendimiento durante el año pasado, según el sistema Treasury International Capital (TIC).
Los inversores extranjeros compraron 400.000 millones $ en acciones estadounidenses y casi 500.000 millones $ en valores de agencias estadounidenses (respaldados por hipotecas de viviendas) durante los 12 meses hasta enero, pero vendieron 600.000 millones $ en bonos del Tesoro y 100.000 millones $ en bonos de empresas.
FIGURA 4
Esta es una burbuja dentro de una burbuja. La Reserva Federal compra 4 billones de dólares en valores del Tesoro y hace que el rendimiento -descontada la inflación- caiga por debajo de cero. Eso empuja a los inversores a invertir en acciones. Los extranjeros no quieren bonos del Tesoro de Estados Unidos con rendimientos reales negativos, pero compran en el mercado de valores, que sigue subiendo, porque la Fed está presionando a la baja los rendimientos de los bonos, etc.
En algún momento, los extranjeros tendrán un montón de acciones estadounidenses sobrevaloradas y dejarán de comprarlas. Cuando esto suceda, el Tesoro tendrá que vender más bonos a extranjeros, pero eso significa permitir que suban las tasas de interés, porque los extranjeros no comprarán bonos estadounidenses a rendimientos extremadamente bajos. El aumento de los rendimientos de los bonos hará que los precios de las acciones bajen aún más, lo que significa que los extranjeros venderán más acciones y el Tesoro tendrá que vender más bonos a los extranjeros, y así sucesivamente.
La crisis de 2009 vino del lado de la demanda. Cuando la burbuja inmobiliaria colapsó, billones de dólares en valores derivados respaldados por préstamos hipotecarios colapsaron con ella, lo que arrasó con el capital de los propietarios y la base de capital del sistema bancario.
La estanflación de 2021, la infeliz combinación de aumento de precios y caída de la producción, es un fenómeno del lado de la oferta. Eso es lo que sucede cuando los gobiernos arrojan billones de dólares de dinero desde un helicóptero, mientras la infraestructura y la capacidad de producción se deterioran.
La situación actual no tiene precedentes en otro sentido: en el siglo pasado Estados Unidos no se había enfrentado a un competidor con una economía tan grande como la nuestra, que crece mucho más rápido que la nuestra, y con ambiciones de desplazarnos como la principal potencia mundial.
El origen de la crisis de 2008 fue el exceso de apalancamiento por los propietarios de viviendas y las empresas. Yo formaba parte de una pequeña minoría de economistas que predijeron esa crisis.
En 2008 la deuda federal era del 60% del PIB, sin contar los pasivos no financiados de Medicare y el Sistema de Seguridad Social. A fines de 2020, la deuda federal se había más que duplicado como porcentaje del PIB, llegando al 130%.
En 2008 la Reserva Federal poseía solo 1 billón $ en valores. La deuda del gobierno de Estados Unidos siguió siendo un activo de puerto seguro; después de la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008, el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 30 años cayó del 4,7% al 2,64%, ya que los inversores privados compraron bonos del Tesoro como refugio.
EL TESORO: NO ES UN REFUGIO, SINO UNA CAUSA DE CRISIS
Hoy en día, el mercado del Tesoro de Estados Unidos es el eslabón débil del sistema financiero, apoyado únicamente por la monetización de la deuda por parte del banco central. Si el enorme derroche fiscal de la administración Biden impulsa a los inversores privados a salir del mercado del Tesoro, no quedarán activos seguros en los mercados financieros en dólares.
Los efectos secundarios serían extremadamente difíciles de controlar.
La inmensa mayoría de los contratos de derivados extrabursátiles (negociados de forma privada) sirven como coberturas de tipos de interés. Los participantes del mercado suelen pignorar valores del Tesoro como garantía de estos contratos. El valor teórico de dichos contratos supera ahora los 600 billones de dólares, según el Banco de Pagos Internacionales.
Los contratos de derivados implican una cierta cantidad de riesgo de mercado, y los bancos los celebrarán con clientes que deseen cubrir posiciones de tasas de interés solo si los clientes ofrecen una garantía (como el margen en efectivo de una acción comprada a crédito) (Figura 5) .
El valor de mercado (después de compensar los contratos coincidentes que se cancelan entre sí) es de aproximadamente 15 billones $. Si los precios de los bonos del Tesoro caen bruscamente, el resultado será una margin call global en el mercado de derivados, lo que obligará a liquidar grandes cantidades de posiciones (una margin call tiene lugar cuando las garantías que cubren el riesgo de de un inversor se han agotado, por lo que tiene dos opciones: o aportar más garantías o vender, en cuyo caso puede darse un efecto dominó que arrastre a la baja al mercado pudiendo desencadenar una crisis, AyR).
FIGURA 5
Algo parecido ocurrió entre el 6 y el 18 de marzo de 2020, cuando el rendimiento de los valores del Tesoro de los Estados Unidos (TIPS) protegidos contra la inflación saltó de aproximadamente un 0,6% negativo a un 0,6% positivo en dos semanas.
El colapso del Coronavirus provocó una búsqueda de efectivo en los bancos estadounidenses, ya que los prestatarios corporativos estadounidenses retiraron sus líneas de crédito. Los bancos estadounidenses, a su vez, recortaron las líneas de crédito a los bancos europeos y japoneses, que se vieron obligados a retirar fondos a sus clientes para coberturas cambiarias sobre tenencias de valores del Tesoro estadounidense.
Los clientes, a su vez, liquidaron los valores del Tesoro de Estados Unidos y el mercado del Tesoro se desplomó. Fue la primera vez que un desplome del mercado del Tesoro coincidió con un desplome del mercado de valores: en lugar de actuar como un refugio de crisis, el mercado del Tesoro de Estados Unidos se convirtió en el epicentro de la crisis (en realidad el mercado del Tesoro llevaba meses en crisis ANTES del estallido de la crisis del Coronavirus, que permitió camuflar el estado del sistema financiero global y suministró al mismo tiempo la excusa para rescatarlo, AyR).
La Reserva Federal estabilizó rápidamente el mercado mediante compras masivas de valores del Tesoro y mediante la extensión de líneas de canje de dólares a los bancos centrales europeos, que a cambio devolvieron la liquidez en dólares a sus clientes.
Estas acciones de emergencia se justificaron por las circunstancias extraordinarias de marzo de 2020: un shock externo, a saber, la pandemia del Coronavirus, trastornó los mercados financieros y el banco central actuó responsablemente para extender la liquidez al mercado. Pero la Reserva Federal y la administración Biden ahora proponen extender estas medidas de emergencia a una continua avalancha de demanda. Las consecuencias serán espantosas.
La situación actual no tiene precedentes en otro sentido: ni siquiera en el pasado siglo se había enfrentado EEUU a un competidor con una economía tan grande como la nuestra, creciendo mucho más rápido que la nuestra, y que tiene la ambición de desplazarnos como la principal potencia mundial. China cree que la irresponsabilidad fiscal de Estados Unidos socavará el estatus del dólar como moneda de reserva mundial.
Esto es lo que el profesor de la Universidad de Fudan, Bai Gang, dijo al Observer, un sitio de noticias cercano al Consejo de Estado de China:
“En pocas palabras, este año Estados Unidos ha emitido una cantidad masiva de moneda, lo que le ha dado un cierto tipo de poder de supervivencia a la economía estadounidense, que ha sido severamente o parcialmente cerrada debido a la epidemia de Covid-19. Por un lado, hay que reconocer que este método ... es muy eficaz… El mercado de valores de EEUU volvió a alcanzar niveles récord.
“Pero lo que quiero enfatizar es que este enfoque tiene se hace a costa de la efectividad futura del sistema de préstamos en dólares. No obtiene el beneficio sin tener que asumir los costos necesarios.
“Un país hegemónico puede mantener su hegemonía monetaria por un período de tiempo incluso después de que se haya perdido el papel de potencia hegemónica. Después de que Gran Bretaña perdió el papel de potencia hegemonica global, al menos en las décadas de 1920 y 1930 la libra esterlina aún mantuvo la función de método de pago monetario más importante del mundo. Hasta cierto punto, la hegemonía del dólar estadounidense es más fuerte que cualquier moneda anterior (...)
“Vemos que el dólar estadounidense, como la moneda nacional más importante en el sistema de pago internacional, puede persistir durante mucho tiempo incluso después de que termine la hegemonía estadounidense. Desde este año, Estados Unidos ha seguido emitiendo más divisas para aliviar la situación interna. La presión eventualmente dañará seriamente el estatus del dólar estadounidense como moneda central en el sistema de pagos internacional”.
Estados Unidos tiene un poder enorme, pero la administración Biden y la Reserva Federal están abusando de él. Y China está esperando la próxima crisis para afirmar su primacía en la economía mundial.
